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byMariano Sanchez Moreno
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Noviembre 2021 - Financiamiento del Tesoro

¿Por qué es importante el seguimiento de las licitaciones del Tesoro? Porque son las fuentes de financiamiento (deuda) por medio el cual cubre sus necesidades financieras (déficit primario + intereses + capital). Por diversos motivos, cuando las fuentes superan las necesidades, la actual política económica establece que el BCRA cierre ese gap emitiendo pesos (= +más brecha y +infla)

  • En Noviembre, el Tesoro obtuvo del mercado (privados) financiamiento neto por ARS 139bn (ARS 137.4bn total) y la tasa de roll-over neto fue 130% (120% YTD).

  • Más deuda indexada y lo más corto posible: Durante el mes, el 9% fue a DLK, el 44% CER. Además, el 80% de los activos colocados vence en 2022

  • 2022 es sangre, sudor y lágrimas: Q1-22 vencen ARS 584bn en letras y contando. Q2-22 acumula ARS 516bn de bonos.

Ultima licitación del mes:

El Tesoro no pudo cubrir sus necesidades para esta semana, quedándose corto por ARS 12.7bn (ARS 10.7bn, con privados). Obtuvo del mercado local ARS 215bn (ARS 158bn) para afrontar vencimientos por ARS 228bn (ARS 169bn). Así, el roll-over de la licitación fue 94% (94%)

Del monto efectivo emitido y detallando por tasa, el 22% fue a DLK, el 32% CER y el 46% a tasa fija. Mirando por asset class, el 78% fue a Letras y el 22% a bonos. El Tesoro convalidó, en promedio, mas altas tasas en la ultima licitación del mes (+100bps en CER y +540bps en tasa fija). El bono T2V2 (DLK a nov-22) cortó en -3.22%.

Cerrado el mes, el Tesoro obtuvo del mercado local ARS 358bn , y desembolsó ARS 219bn.

El endeudamiento (aka financiamiento neto) alcanzó ARS 139bn y la tasa de roll-over neto fue 164% (148% incluido cross-holdings). En retrospectiva, al mes pasado el Tesoro pudo financiar vía financiamiento neto de ARS 30.7bn (110% roll-over).

Noteworthy:

El mercado llevó más deuda indexada (CER), buscando protección ante inflación. Además, se priorizó acortar duration. En Noviembre, el 80% de los activos colocados vence en 2022.

¿Por qué se colocó más en CER que en DLK? Con una alta expectativa de devaluación durante Q1-2022 y dado que los bonos DLK ofrecidos son "largos" (nov-22 y abr-23), los inversores quizás prefieran cubrirse del pass-through post devaluación llevando lecer cortas antes que bonos DLK

Agregando todas las 31 licitaciones del año, el roll-over neto acumulado 130% (120% incluido cross-holdings).

Con cepos, regulaciones mamushkas (resumiendo: represión financiera), este bajo nivel de roll-over pone al PF bajo presión y se traduce en más emisión y más brecha. A lo largo del año, hicimos downgrading del supuesto inical del roll-over reduciéndolo a 120%, del 140% que previamente habíamos bajado desde el nivel inicial de 150% para todo 2021.

H1-2022: Sangre, sudor y lágrimas:

Respecto al perfil de deuda ARS (con privados) de corto plazo, en parte producto del rolleo de los vencimientos de este año, en Q1-22 vencen ARS 584bn en letras y contando. El boncer TX22 en mar-22 suma ARS 273bn. Q2-22 acumula ARS 516bn de bonos: badlar AA22 y dollar-linked TV22 en abr-22 y TY22P en may-22.

Dado que las fuentes de financiamiento (vía mercado) del Tesoro se reducen al plano local y solo en pesos (como era de esperar, ni el canje 2020 ayudó a colocar deuda afuera), el BCRA se ve forzado (independencia?) a cerrar el gap con emisión, presionando la brecha cambiaria y los precios.

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